한국항공우주산업 주식회사(KAI) 주가 전망, KF-21 수출이 바꾸는 투자 셈법

한국항공우주산업 주식회사(KAI)란 어떤 회사인가

한국 항공 우주 산업 주식회사(KAI)는 1999년 설립된 국내 유일 항공기 체계종합 및 제작 업체다. 항공기 부품 및 완제품 제조·판매를 목적으로 설립됐고, 2011년 코스피에 상장됐다. 2026년 2월 기준 시가총액은 코스피 52위에 위치해 있다.

주가 얘기는 다음 섹션에서 본격적으로 다룬다. 먼저 이 회사가 어떤 구조로 돈을 버는지부터 짚고 가야 한다. 그게 KAI 주가를 이해하는 출발점이다.

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KAI는 어떻게 만들어졌나

1997년 외환위기. 항공우주 사업을 각자 키우던 삼성, 현대, 대우가 동시에 구조조정 압박을 받았다. IMF 사태 당시 대기업들의 우주항공 부문은 구조조정 대상이었다. 하지만 정부의 빅딜 조치로 세 회사의 항공 부문을 합쳐 1999년 10월에 KAI가 출범했다.

지분 구조도 처음부터 특이했다. 한국수출입은행이 최대 주주이며, 2대 주주는 국민연금공단이다. 사실상 준공기업이다. 이 구조가 최근 흔들리고 있다는 점은 8섹션에서 다룬다.

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사업 구조: 네 개의 바퀴

사업은 고정익, 기체구조물, 회전익, 기타(우주·UAV) 네 가지로 나뉜다.

사업부문	주요 제품	매출 비중
고정익	KF-21, FA-50, T-50, KT-1	42%
기체구조물	보잉·에어버스 부품 공급	27%
회전익	수리온(KUH), 소형무장헬기(LAH)	21%
기타(우주·UAV)	위성, 발사체, 무인기	10%

각 부문이 어떤 역할을 하는지 한 줄씩 풀면 이렇다.

고정익, KF-21 전투기와 FA-50 경공격기가 핵심이다. 이 부문은 매출의 42%를 차지한다. 국내 공군 납품이 주력이고, 수출로 이어지면 단가가 크게 뛴다.

기체구조물, 완성기를 만드는 게 아니라 날개와 동체 부품을 납품하는 사업이다. 보잉과 에어버스 같은 글로벌 항공사에 부품을 공급한다. 전체 매출의 27%를 안정적으로 받치고 있다. 방산 실적이 출렁일 때 완충 역할을 한다.

회전익, 수리온(KUH) 계열과 소형무장헬기(LAH), 소형민수헬기(LCH)가 주요 제품이다. 이 부문은 매출의 21%를 차지한다. 이미 양산 단계에 진입해 분기마다 납품이 이어지고 있다.

기타(우주·무인기), 지금 당장 큰 매출을 내는 부문은 아니다. 비중은 9.62%에 불과하다. 다만 KAI가 전략적으로 집중하는 미래 사업이 포진해 있다. 국내 최초 민간기업 주관 차세대 중형위성과 국방위성 개발에 참여했고, 한국형발사체 체계총조립에도 참여하며 우주 분야 기술역량을 쌓고 있다.

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단순한 방산업체가 아닌 이유

내수와 수출 비중이 각각 50%씩으로 균형 잡혀 있다.

매출처를 보면 방위사업청 등 내수가 48.42%를 차지한다.

보잉·에어버스·이스라엘항공우주산업(IAI) 등은 26.05%, 폴란드 등 완제기 수출국은 25.53%다.

방산이 일감을 쌓는 동안, 민항기 부품으로 현금 흐름을 안정시키고, 우주·무인기로 다음 성장 축을 준비하는 구조다. 세 레이어가 겹쳐 있다.

그리고 지금 이 세 레이어 중 하나가 갑자기 크게 열리려 하고 있다. 어느 레이어인지, 그리고 주가가 왜 2024년 저점에서 지금까지 그렇게 움직였는지는 바로 다음 섹션에서 이어진다.

<strong>한국항공우주산업 주식회사(KAI)</strong>의 현재 주가는 18만 원대다.

2025년 2월 11일 저점인 4만 9,050원을 찍은 이후 불과 1년 남짓 만에 주가가 3.7배 뛰었다.

2026년 1월 20일 장중에는 17만 4,500원으로 52주 신고가를 갈아치웠다. 사우디 우주청 협력 소식이 전해지면서 장중 18만 8,500원까지 올라섰다.

주가를 끌어올린 힘은 단순한 기대감이 아니다. 장부에 이미 찍혀 있는 숫자가 있다.

주가가 바닥을 찍었던 이유

2024년 11월 14일 7만 600원에서 고점을 찍었다. 이후 하락해 2025년 2월 11일 4만 9,050원에서 저점을 기록했다.

당시 배경은 단순하다. KF-21 개발이 지연됐고, 완제기 납품 대수가 눈에 띄게 줄어들면서 실적이 정체됐다.

2024년 연결 기준 매출은 3조 6,337억 원으로 전년 대비 4.86% 감소했다. 납품이 없으면 매출이 없고, 매출이 없으면 이익도 없다. 방산 기업의 주가가 이렇게 움직인다.

주가를 돌려세운 두 개의 전환점

반등의 시작은 수주였다.

2025년 수주 실적은 KF-21 최초 양산, 의무후송헬기 2차 양산, 필리핀 FA-50PH 수출 등 대형 계약이 연이어 체결되면서 전년 대비 30.4% 증가한 6조 3,946억 원을 기록했다. 계약이 쌓이면 '미래 납품 약속'도 같이 쌓인다.

두 번째는 증권가의 전망 전환이다. 증권가는 2026년에 KF-21 수출이 본격화한다는 점에 주목하며 목표주가를 잇달아 상향하고 있다. 목표주가가 오르면 기관 자금이 들어오고, 기관 자금이 들어오면 주가가 따라간다.

수주 잔고 27조 3,437억 원, 이게 왜 중요한가

수주 잔고란, 계약은 됐지만 아직 납품하지 않은 물량의 금액 합계다. 쉽게 말해 '미래 매출 예약금'이다.

2025년 말 기준 수주 잔고는 27조 3,437억 원이다. 이는 2024년 말 24조 6,994억 원보다 10% 이상 늘어난 수치다.

2025년 연간 매출이 3조 6,964억 원이었으니, 수주 잔고가 매출의 7배를 넘는다. 앞으로 7년치 매출이 이미 장부에 예약된 셈이다.

구분	금액
2025년 연간 매출	3조 6,964억 원
2025년 말 수주 잔고	27조 3,437억 원
수주 잔고 / 매출 배수	약 7.4배
2026년 매출 목표 (가이던스)	5조 7,306억 원

수주 잔고 안에는 주요 실행 계약들이 포함돼 있다.

• 폴란드 군비청 FA-50PL 실행 계약: 4조 2,080억 원
• 말레이시아 국방부 FA-50M 계약: 1조 1,952억 원
• 방위사업청 KF-21 최초 양산 계약: 4조 3,579억 원
• LAH 2차 양산 계약: 1조 4,053억 원

이미 계약한 물량이 납품을 기다리고 있다는 뜻이다.

'신고가'와 '목표주가'의 간격

2026년 1월 20일 종가 기준으로 올해 들어서만 44.67% 급등했다. 그런데 주가가 이렇게 뛰자 문제가 생겼다.

금융정보업체 에프앤가이드에 집계된 목표주가 컨센서스가 14만 4,647원으로 당시 종가에도 미치지 못했다. 주가가 증권사 목표주가를 추월해버린 것이다.

지금은 그 목표주가 자체가 다시 상향되고 있다. 증권사들이 KF-21 수출 기대를 반영해 숫자를 올리고 있기 때문이다.

그렇다면 현재 주가는 비싼 것인가, 아직 싼 것인가. 그 판단은 PER(주가가 이익의 몇 배인지)과 EPS 성장률, 그리고 전환사채(CB) 전환가액 세 가지 숫자를 뜯어봐야 나온다.

한국항공우주산업(KAI)의 2025년 연간 영업이익은 2,692억 원이었다.

2026년 1분기 매출은 1조 927억 원으로, 전년 동기 대비 56.3% 급증하며 역대 1분기 최대를 찍었다. 겉으로 보면 순풍이다. 정작 영업이익률은 기대를 밑돌았다. 이유가 있다. KF-21 양산 납품이 연간 4분기에 몰리는 구조 때문이다.

왜 1분기 매출이 커져도 이익률은 낮을까

수익성 좋은 KF-21 공급 물량의 매출 인식은 하반기에 집중돼 있다. 이 때문에 1분기 영업이익률이 시장 기대치를 하회했고, 명확한 상저하고 흐름이 나타날 것이라고 한국투자증권 장남현 연구원은 진단했다.

쉽게 말하면 이렇다. KAI는 전투기 한 대를 납품 완료해야 매출과 이익을 동시에 인식한다. 납품 전까지는 비용만 먼저 빠져나간다. 체계개발 매출에 더해 LAH와 FA-50 상환기 양산 매출이 반영됐음에도, 수익성 높은 KF-21 양산 물량이 아직 4분기에 쌓여 있어 이익률이 낮게 나온다.

이라크 CLS(계약군수지원) 사업이 중동 지정학적 리스크로 중단된 것도 변수였다. 수익성이 높은 이 사업이 1분기에 멈추면서 전체 마진을 눌렀다.

4분기에 물량이 몰리는 이유

항공기 양산에는 순서가 있다. 설계·조립·시험·납품이 단계별로 진행된다. 정부 납품 일정이 대부분 연말에 집중된다. KF-21 양산 물량이 4분기에 편중돼 있어 분기별로 전형적인 상저하고 실적을 시현할 것이라고 SK증권 한승한 연구원은 밝혔다.

숫자로 보면 격차가 크다. 한국투자증권 추정에 따르면 국내 사업 매출이 1분기 약 6,000억 원에서 4분기에는 1조 3,000억 원까지 급증할 것으로 전망된다. 같은 회사, 같은 해인데 분기 매출이 두 배 넘게 벌어진다. 이게 상저하고의 실체다.

구간	국내 사업 매출 추정	주요 내용
2026년 1분기	약 6,000억 원	체계개발·FA-50 상환기 납품
2026년 4분기	약 1조 3,000억 원	KF-21 양산 납품 집중

출처: 한국투자증권 리서치 (2026년 4월)

그렇다면 연간으로 보면?

KF-21 양산 1호기는 2026년 9월 공군에 실전 배치될 예정이며, 초도편성 6기는 모두 복좌형으로 경북 예천 제16전투비행단에 배치된다. 납품이 하반기에 몰린다는 뜻이다.

연내 KF-21과 LAH의 납품 물량이 4분기에 집중됨에 따라, 4분기 국내 사업 매출만 전년 동기 대비 86.8% 급증한 1조 4,000억 원에 달할 것으로 대신증권은 전망했다.

KF-21 생산 규모는 올해 한 자릿수 후반에서 출발해 2027년 10대 중반, 2028년부터 20대 중반으로 확대될 전망이다. 양산 초기라 규모는 작다. 그러나 해마다 계단식으로 늘어난다.

수익성 높은 중동 수출 사업이 2분기에 재개되고, KF-21 양산 사업도 하반기 납품이 시작되면 2026년 영업이익은 전년 대비 57.7% 증가한 4,244억 원에 달할 것으로 한국투자증권은 추정했다.

요점은 단순하다. 분기 실적이 좋고 나쁨을 볼 때, KAI는 4분기 숫자로 그 해를 판단해야 한다. 1분기나 2분기가 시장 기대를 밑돌더라도 구조적 이유가 있고, 그 물량은 사라지는 게 아니라 4분기로 이동할 뿐이다.

다음 섹션에서는 이 실적을 밀어 올릴 세 가지 수출 카드, 그리고 각각이 주가에 영향을 주는 시점이 언제인지를 살펴본다.

KAI의 세 가지 수출 카드: FA-50, KF-21, UJTS

한국항공우주산업 주식회사(KAI)의 수출 전략은 크게 세 줄기로 나뉜다. 이미 납품이 진행 중인 FA-50, 2026년 첫 수출 계약을 노리는 KF-21 보라매, 그리고 10조 원 규모 미 해군 훈련기 사업인 UJTS다. 세 사업은 주가에 영향을 주는 시점이 다르다. FA-50은 지금 이 순간도 매출로 쌓이고, KF-21은 계약 공시 한 장으로 주가가 재평가되는 구조이며, UJTS는 시나리오가 급변해 투자자들이 다시 계산해 봐야 하는 카드다.

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FA-50: 지금 당장 돈 되는 카드

폴란드에는 FA-50 48대가 순차 납품 중이고, 말레이시아에는 18대 공급 계약이 체결됐다. 이미 돈이 들어오고 있다는 뜻이다.

폴란드 계약은 이렇게 진행됐다. KAI는 2022년 9월 폴란드와 FA-50 48대 납품 계약을 체결했다. 1차 계약분 12대(FA-50GF)는 2023년 12월 전량 인도됐다.

잔여 물량 36대(FA-50PL)는 2025~2028년 납품 예정이다. 4년에 걸쳐 매출이 분산되는 구조다. 단번에 폭발하지 않는 대신, 매 분기 꾸준하게 실적을 뒷받침한다.

말레이시아 쪽은 속도가 붙었다. 말레이시아 공군 참모총장은 2026년 말까지 인수할 FA-50M 초도 물량을 당초 계획 4대에서 6대로 늘린다고 공식 발표했다. 이는 노후 전투기 퇴역에 따른 전력 공백을 최소화하려는 요구와 KAI의 생산 능력이 맞아떨어진 결과다.

한 문장으로 정리하면 이렇다. FA-50은 납품이 예정대로 나갈수록 실적 예측의 가시성이 높아진다. "KAI 실적이 얼마나 나올지 모르겠다"는 불확실성이 줄어드는 것 자체가 주가 프리미엄의 근거가 된다.

2025년에 매출 반영이 미미했던 KF-21 양산 매출액이 2026년 7,000~8,000억 원 추가될 전망이며, FA-50의 폴란드·말레이시아·필리핀 수출 증가가 매출과 수익성 개선으로 이어질 가능성이 크다.

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KF-21: 계약 공시 한 장이 주가를 바꾼다

KF-21 보라매는 FA-50과 성격이 다르다. 지금 당장 수출 매출이 들어오는 카드가 아니다. 수출 계약 자체가 발표되는 순간 주가를 재평가시키는 이벤트성 카드다.

현황을 나눠 말하겠다. 2026년 1월까지 약 42개월간의 개발시험을 끝냈고, 그 과정에 1,600여 회 비행시험이 포함됐다. 3월에는 양산 1호기가 출고되며 생산 단계로 전환됐다. 더 이상 '만들고 있는 전투기'가 아니다. 실전 배치 직전까지 온 완성품이다.

수출 협상에서 가장 앞서 있는 나라는 인도네시아다. 우리 정부와 인도네시아는 기술이전, 유지·보수·정비(MRO) 등을 놓고 최종 협상을 조율 중이며, 양국은 상반기 내에 계약을 체결한다는 계획이다. 계약 규모는 16대로 보도됐다.

중동은 다른 차원이다. 2025년 11월 체결된 한·UAE 방산 협력 MOU는 150억 달러 규모로, KF-21의 공동 개발·현지 조립·미래 파생형 공동 수출까지 포함하는 가치사슬 파트너십을 골자로 한다. 단순 구매가 아니라 '함께 만들자'는 제안이다.

사우디도 움직이고 있다. UAE와는 지난해부터 공동 연구개발과 현지 생산 등 협의가 진행돼 왔고, 2026년 1월 사우디 공군 사령관이 KAI 본사를 방문한 것으로 알려졌다.

분명한 변수도 있다. 중동 국가들이 기술 이전과 MRO, 현지 생산을 하나의 패키지로 묶어 도입하려는 것과 한국의 신중한 입장이 충돌한다. 특히 국가 안보와 직결된 핵심 소스코드 제공에는 선을 긋고 있는 것으로 알려져 있다.

KF-21의 수출 잠재 수요는 업계에서 최대 700대로, 시장 규모는 약 70조 원으로 추산된다. 계약이 하나 터질 때마다 이 숫자가 현실로 다가온다. 투자자 입장에서는 인도네시아 계약 공시가 뜨는 날이 핵심 관전 포인트다.

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UJTS: 기대가 꺾인 카드, 하지만 끝은 아니다

UJTS(미 해군 차세대 고등훈련기 교체 사업)는 세 카드 중 실현되면 영향이 가장 컸던 사업이다. 훈련기 교체 사업 규모는 약 6조 원으로 추산되며, 훈련체계 패키지 등을 모두 포함하면 전체 사업 규모는 40억 달러(약 10조 원)에 달할 것으로 보인다. 미 해군은 도입 규모를 약 216대로 공식화했다.

KAI는 록히드마틴과 손잡고 T-50 기반의 TF-50N으로 수주를 노렸다. 그런데 2026년 4월 상황이 뒤집혔다. 록히드마틴이 UJTS 사업 참여를 포기하면서, KAI가 록히드마틴과 함께 개발한 T-50의 미국 시장 진출에 차질이 생겼다.

참여 중단 이유는 성능 문제가 아니다. 트럼프 정부의 자국 우선주의 기조와 미국산 부품을 55% 이상 사용하도록 하는 '바이 아메리칸법(BAA)' 요건이 영향을 미쳤다. 한·미 간 상호조달협정(RDP-A)이 체결되지 않은 상황에서 미국산 부품 비중을 늘리면 가격 경쟁력이 떨어진다.

결과적으로 UJTS는 KAI의 수출 카드 목록에서 사실상 제외된 상태다. 이 사실을 아직 충분히 반영하지 않은 투자자가 있다면, 재계산이 필요하다.

아래 표에서 세 카드의 핵심 포인트를 비교해 보자.

사업	규모	현재 상태	주가 영향 시점
FA-50 (폴란드·말레이시아)	폴란드 48대, 말레이시아 18대	납품 진행 중	매 분기 실적에 반영 중
KF-21 (UAE·인도네시아·사우디)	최대 700대·70조 원 잠재	인도네시아 계약 협상 막바지	수출 계약 공시 당일
UJTS (미 해군)	약 216대·10조 원	KAI 사실상 불참 확정	기대치 하향 조정 필요

세 카드 중 확실한 것은 FA-50 한 장뿐이다. KF-21은 인도네시아 계약 성사 여부가 올해 주가 흐름의 최대 변수다. 다음 섹션에서는 이 불확실성이 현재 주가에 얼마나 녹아 있는지, PER(주가가 이익의 몇 배인지)과 성장률로 직접 따져본다.

한국항공우주산업 주식회사(KAI)의 현재 주가는 비싸다.

2026년 예상 PER은 41.4배다.

2027년 예상 PER은 28.8배다.

PER(주가가 1주당 순이익의 몇 배인지)이 높다는 건, 주가에 미래 이익 증가 기대가 이미 반영됐다는 뜻이다.

EPS 성장률이 핵심이다

주가가 비싼지 싼지는 PER 하나로 끝나지 않는다. 이익이 얼마나 빨리 늘어나느냐가 관건이다.

시장 컨센서스는 2026년 EPS가 84% 증가하고, 2027년에도 35% 성장할 것으로 본다.

한국투자증권은 더 보수적이다. 이 증권사는 2026년 영업이익을 전년 대비 57.7% 증가한 4,244억 원으로 잡았다.

같은 보고서에서 2025~2028년 EPS 연평균 성장률을 46%로 추정했다.

이걸 어떻게 판단하나? 사브와 비교해보자

글로벌 방산주 중 KAI와 직접 비교될 수 있는 회사는 스웨덴의 사브(Saab)다. 그리펜 전투기를 만드는 순수 방산 기업이다.

항목	KAI	사브(Saab)
2026년 예상 PER	41.4배	약 38배
EPS 성장률 (연평균)	46~84% (2025~2028년)	약 19% (2025~2030년 매출 CAGR 기준)
증권사 투자의견	매수 19개, 중립 3개, 매도 0개	중립 우세, 다운그레이드 흐름

사브의 현재 PER은 약 38배다. KAI의 41.4배와 큰 차이가 없다.

모건스탠리는 사브의 2025~2030년 매출 연평균 성장률을 19.1%로 본다. KAI의 EPS 연평균 성장률 추정치 46%와 비교하면 성장 속도가 두 배 넘는다.

사브는 최근 주가가 실적에 비해 비싼 상태라는 이유로 다운그레이드를 받았다.

그렇다면 KAI 프리미엄은 정당한가?

하나증권 채운샘 연구원은 KAI의 올해 영업이익 증가율을 전년 대비 89%로 예상했다.

이 수치는 국내 경쟁사 그룹 평균 35.1%뿐 아니라 글로벌 주요 방산 기업 평균 24%보다 높다.

이 성장률이 유지된다면 계산은 단순하다.

지금은 이익의 41배다.

이익이 2배가 되면 PER은 20배로 내려간다.

하나증권은 완제기 납품 대수를 2026년 50대 이상으로 추정했다.

2027년은 60대 이상으로 봤다.

2028년은 70대 중반 이상으로 추정했다.

납품이 늘면 이익이 빠르게 쌓이는 구조다.

조건이 있다. 시장은 하반기 실적 개선과 함께 주가가 실적에 비해 비싼 상태가 완화되는지를 주가 방향성의 핵심 변수로 본다.

이 프리미엄은 수출 계약이 실제로 성사되고, 납품이 예정대로 이뤄진다는 전제 위에 서 있다.

영업활동 현금흐름은 2023년 -7,004억 원이었다.

2024년은 -7,282억 원이었다.

2025년은 -9,730억 원이었다.

이로써 영업활동 현금흐름은 3년 연속 대규모 마이너스를 기록했다.

정리하면 이렇다. PER 41배는 명백히 비싸다.

하지만 이익이 매년 50% 가까이 불어나는 구조라면, 지금의 비싼 가격은 2년 뒤에 오히려 싸 보일 수 있다.

프리미엄이 정당한지의 판단은 KF-21 수출과 완제기 납품 일정이 실제로 지켜지느냐로 귀결된다.

한국 항공 우주 산업 주식회사(KAI)는 2026년 2월 5일 이사회에서 5,000억 원 규모의 전환사채(CB) 발행을 결정했다.

주관사 NH투자증권은 전환가액을 기준주가(발행 전날 가중산술평균주가)의 110%인 18만 5,165원으로 책정했다. 만기는 5년이고, 주식 전환은 발행 1년 이후부터 가능하다.

요약하면 이번 CB는 상장 이후 첫 대규모 자본성 조달이라는 점에서 긍정적이다. 다만 2027년 초부터 열리는 전환 청구 기간은 주가에 실질적 부담을 줄 수 있다.

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CB가 뭔지부터: 채권인데 주식으로 바꿀 수 있다

전환사채는 채권이다. 회사가 돈을 빌리고, 나중에 빌린 돈을 주식으로 바꿔줄 수 있는 권리를 함께 얹어준다. 발행 당시에는 주식 수에 변화가 없다. 다만 전환권이 행사되면 채권을 주식으로 바꿔 신규 주식이 발행된다.

투자자 관점에서 보면 CB는 매력적이다. 주가가 오르면 전환해서 차익을 얻고, 주가가 내리면 채권으로 보유하면 된다. 반대로 기존 주주는 전환 시 지분율이 낮아지는 결과를 맞는다.

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세 가지 조건을 뜯어보면

이번 CB의 핵심 조건 세 가지를 정리하면 이렇다.

항목	내용
전환가액	18만 5,165원 (발행 전날 주가의 110%)
표면이자율	0% (이자 없음)
리픽싱 조항	없음

이자가 0%인 점이 눈에 띈다. 보통 채권은 이자를 주는데, 이번엔 전환권 자체가 보상 역할을 한다. 전환가액보다 주가가 높아지면 전환해서 시세차익을 낼 수 있으니, 인수자 입장에서는 이자 없이도 투자 매력이 있다.

KAI는 이번 CB 발행이 상장 이후 첫 자본성 조달이며, 리픽싱 없는 구조로 중장기 성장을 뒷받침한다고 밝혔다. 리픽싱이 없다는 건 전환가액이 고정된다는 뜻이다. 주가가 떨어져도 전환가액을 낮춰 손실을 일부 보전해 주는 장치가 없다는 얘기다. 업계는 리픽싱이 없는 점을 기존 주주에게 상대적으로 유리하다고 본다.

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돈은 어디에 쓰나

확보된 재원은 KF-21·LAH 양산과 KF-21·FA-50·수리온 등 플랫폼의 해외 수출물량 확대에 대응하는 데 투입될 예정이다. 쉽게 말하면, 수출 수주가 터질 때 즉시 생산 물량을 늘릴 수 있도록 공장 증설과 준비 자금을 미리 쌓아두겠다는 것이다.

방산 업체가 수주 성공 후에 자금을 구하려 하면 시간상·계약상 불리할 수 있다. 선제적 투자로 수주 기회를 놓치지 않겠다는 판단은 이해된다.

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진짜 문제는 2027년 초부터 시작된다

발행 1년 이후부터 주식 전환이 가능하다. 2027년 3월 전후부터 전환 청구 기간이 열린다.

중요한 건 전환권 행사가 현실화되면 기존 주주에게 유상증자와 비슷한 희석 효과가 있다는 점이다. 전환사채가 주식으로 바뀌면 지분율이 낮아질 수밖에 없다.

5,000억 원을 18만 5,165원으로 나누면 전환 가능한 주식 수는 약 270만 주가 된다. KAI 전체 발행 주식 수 대비로 따지면 약 2.5% 수준이다. 자체로는 크지 않다. 문제는 주가가 전환가 이상으로 오를 때 한꺼번에 물량이 나올 수 있다는 점이다. 이런 잠재적 매도 대기 물량을 오버행이라고 부른다.

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오버행이 실제 주가를 얼마나 누르나

전환가 18만 5,165원은 현재 주가(2026년 7월 기준 약 16만 5,600원)보다 높다. 전환가보다 주가가 낮으면 CB 보유자는 전환할 이유가 없다. 채권으로 들고 있는 편이 낫다.

오버행 압력이 실제로 작동하는 시점은 주가가 18만 5,165원을 넘어설 때부터다. 그전까지는 잠재적 위협이다. 정리하면 다음과 같다.

• 현 주가 < 18만 5,165원: 전환 유인 없음, 오버행은 휴면 상태
• 현 주가 > 18만 5,165원: 전환 유인 발생, 매물 압력 가시화
• 주가가 크게 오를수록 오버행 압력도 커진다

역설적이다. 주가가 잘 오르면 올수록, 전환 후 쏟아질 물량 때문에 오히려 부담이 커진다.

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결론: 호재인가, 악재인가

둘 다다. 다만 시점과 성격이 다르다.

지금은 호재 쪽이다. 5,000억 원을 이자 없이, 리픽싱 없이 확보했다. 수출 수주가 들어올 때 즉시 생산을 늘릴 수 있는 실탄을 미리 준비한 셈이다.

악재 가능성은 2027년 전환 청구 기간이 열리는 시점에 현실화된다. 주가가 18만 5,165원 이상으로 오르면 전환 물량이 나올 수 있다. 반대로 그 수준까지 오르지 않으면 CB는 만기까지 채권 상태로 남는다.

투자자는 CB 자체보다 두 가지를 주시해야 한다. 하나는 2027년 전환 청구 기간 즈음의 주가 수준이고, 다른 하나는 KF-21 등 수출 계약의 진행 상황이다.

다음 섹션에서는 KF-21 수출 성사 여부에 따라 이 그림이 어떻게 달라지는지, 시나리오별로 주가 영향을 계산해본다.

시나리오별 주가 시뮬레이션: KF-21 수출 성사 vs 지연

한국항공우주산업 주식회사(KAI)의 주가는 지금 두 가지 시나리오 사이에서 가격이 매겨지고 있다. 낙관 시나리오에서 하나증권이 제시한 목표주가는 23만 원이고, 비관 시나리오에서 대신증권은 19만 6,000원으로 낮춰 잡았다.

두 숫자의 차이는 4만 원이 넘는다. 1분기 실적 부진에 따른 단기 추정치 조정이 그 배경 중 하나다. 무엇이 이 갭을 결정하는지, 시나리오별로 따져보자.

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시나리오 1, KF-21 초도 수출 공시가 뜨는 날

지금 가장 유력한 첫 번째 수출 상대는 인도네시아다. 현대차증권은 인도네시아와 KF-21 16대 수출 협상이 최종 단계에 진입한 것으로 분석했으며, 계약 규모는 약 3조 원 수준으로 추정된다.

계약 숫자 하나로 끝나는 이야기가 아니다. 전투기 사업에서 기체 판매 이후 발생하는 MRO(유지·보수·정비) 및 성능 개량 시장 규모는 초기 구매 가격의 2~3배에 이른다. 인도네시아가 KF-21 16대를 도입해 공군 전력으로 운용하기 시작하면, 향후 20년 이상 KAI의 가동 부품과 정비 시스템에 종속되는 구조가 형성된다.

방위사업청의 최초 형식인증 획득은 해외 고객 입장에서 '개발 리스크'가 끝나고 '양산 리스크' 단계로 진입했음을 뜻한다. 시제기가 아닌 완성된 제품으로 팔 수 있는 자격을 얻었다는 말이다. 이 점은 수출 계약 전환 확률을 구조적으로 높이는 계기다.

인도네시아 국방부는 기술 이전을 동반한 현지 조립 생산 대신 한국산 완제품을 직접 사들이는 직도입 방식을 공식 확정했다. 기술 이전 논쟁이 사라지면서 협상 변수가 단순해졌다. 남은 것은 가격과 납기다.

이 계약이 공시되는 날 주가는 어떻게 움직일까. 과거 FA-50 수출 공시를 보면, 대형 수주 소식은 공시 당일 급등한 뒤 며칠 내 일부 되돌림이 반복됐다. KF-21 초도 계약은 FA-50보다 단가가 높고 상징성도 크다. KF-21은 KAI의 실적 볼륨이 아니라 '이익의 질' 자체를 바꾸는 트리거다.

주가가 실적에 비해 비싼지 싼지(멀티플)를 재산정할 만한 구체적 근거가 생기는 순간이다.

인도네시아 다음은 UAE와 필리핀이다. 인도네시아, UAE, 필리핀, 말레이시아 등 4개국이 KF-21 구매를 검토하고 있다.

업계는 KF-21의 수출 잠재 수요를 최대 700대, 시장 규모를 약 70조 원으로 추산한다.

인도네시아 16대 계약이 닫히면, 시장은 즉시 2차 수출 기대를 선반영하기 시작할 것이다.

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시나리오 2, UJTS, 기회인가 이미 닫힌 문인가

지난 4월 24일 KAI와 미국 록히드마틴 컨소시엄은 미국 해군 차세대 고등훈련기(UJTS) 사업 입찰에 참여하지 않기로 했다. UJTS는 미 해군의 기존 T-45 '고스호크'를 대체하는 사업으로 총 216대 규모다.

록히드마틴이 공식적으로 밝힌 불참 이유는 '미국산 제조 기준' 충족이 어렵다는 것이다. 록히드마틴과 KAI가 제시할 TF-50N은 기체가 한국산이다. 록히드마틴이 소프트웨어를 담당해도, 구조물이 한국산이면 기준 충족에 한계가 있다.

UJTS 철수 소식이 반영된 4월 24일, KAI 주가는 17만 1,400원에 마감했다.

전 거래일보다 1만 1,100원(6.08%) 하락했다. 시장은 즉각 반응했다. 그런데 증권가의 시각은 달랐다.

하나증권은 "UJTS 사업 철수는 수주 파이프라인 규모를 축소시키는 요인으로 아쉬움이 있지만, 영업실적 전망에 미치는 영향은 제한적일 것"이라며 "2026년 말레이시아 양산매출 전환, 2027년 폴란드 매출 등 KF-21의 종합적인 경쟁력을 고려하면 수출 가능성은 충분하다"고 밝혔다.

하나증권은 KAI의 2026년 영업이익 추정치를 4,965억 원으로 유지했다.

2027년은 6,655억 원, 2028년은 8,253억 원으로 유지했다.

UJTS가 빠져도 이 숫자가 유지되는 이유는 KF-21 내수 양산과 FA-50 수출 매출이 그 빈자리를 채우기 때문이다.

요약하면, UJTS 불참은 주가엔 단기 충격이었지만 실적 추정치는 흔들리지 않았다. 차이가 있는 곳이 바로 이 지점이다.

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시나리오 3, 수출이 지연되면 실적 추정치가 얼마나 깎이나

수출이 밀리면 주가보다 실적이 먼저 흔들린다.

2025년 실제 납품 대수는 기존 예상치의 57.7%에 불과했다.

당시 한국투자증권은 국내 사업과 완제기 수출 사업 부문 매출 추정치를 각각 7.1%와 36% 하향 조정했다.

납품 지연의 파급이 큰 이유는 KAI의 매출 인식 방식 때문이다. 기체가 실제로 인도될 때 매출이 잡힌다. 협상 타결 공시가 나도 비행기가 인도되기 전까지는 숫자로 찍히지 않는다. 항공기 양산에는 통상 상당한 시간이 필요한 만큼, 수출 계약이 실제 실적으로 반영되기까지는 시차가 불가피하다.

2027년 상반기까지 수출 성과가 가시화될 경우 2028년 이후 실적에 반영될 수 있다고 본다.

시나리오	주가 영향	영업이익 추정치
KF-21 인도네시아 계약 성사	공시 당일 급등, 2차 수출 기대 선반영	하나증권 유지 기준 2026년 4,965억 원
수출 1년 지연	수주 모멘텀 약화, 단기 조정	납품 대수 감소 시 수출 부문 매출 최대 36% 하향 가능
UJTS 불참 확정 (기발생)	공시일 6% 하락, 이후 안정	영업이익 추정치 변화 없음

핵심 리스크는 두 가지다.

• 인도네시아 재정 문제: 계약 협상이 최종 단계라도 인도네시아 국가 예산 가용성이 변수다. 계약의 최종 성사 및 실제 집행 여부는 인도네시아의 재정 가용성과 국군의 작전 요구에 대한 최종 타당성 검토 결과에 달려 있다.
• 기술 이전 갈등 재점화: UAE와 사우디 협상에서는 핵심 소스코드 제공 요구가 반복되고 있다. 정부는 핵심 소스코드 제공에는 선을 긋고 있다. 이 선이 협상의 최대 난관이다.

수출이 지연된다고 KAI 자체가 흔들리는 건 아니다.

수익성 높은 중동 수출 사업이 2분기 재개되며, KF-21 양산 사업 역시 하반기 납품이 시작될 것으로 전망한다.

2026년 영업이익은 전년 대비 57.7% 증가할 것으로 보인다.

금액으로는 4,244억 원을 기록할 것으로 추정한다.

내수 양산이 하반기부터 실적에 본격 반영되기 때문에, 수출 지연은 '추가 상승'을 막는 요인이지 '현재 이익'을 깎는 요인은 아니다.

시장이 주목해야 할 타이밍은 명확하다. 인도네시아 계약 공시와 하반기 KF-21 내수 납품 개시, 이 두 이벤트가 맞물리는 시점이 주가 재평가의 분기점이다. 그 이전까지는 기대치가 주가를 앞서고 있다는 점을 염두에 두어야 한다.

다음 섹션에서는 한화에어로스페이스의 지분 7.22%가 가져올 지배구조 변수를 따져본다.

한화의 KAI 지분 확대: 재편 시나리오와 투자자 체크포인트

한화에어로스페이스는 2026년 6월 기준 한국항공우주산업 주식회사(KAI) 합산 지분을 11.21%까지 끌어올렸다.

한화에어로스페이스 본사가 8.67%를, 한화시스템이 1.53%를 보유한다. 미국법인 한화에어로스페이스USA가 1.01%를 들고 있다.

지분율이 5%를 넘기면서 공식 보유 목적을 '단순 투자'에서 '경영 참여'로 변경했다. 표기 변경만이 아니다. 뒤에서 이유를 설명한다.

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한화는 왜 KAI 지분을 이렇게 빠르게 쌓는가

한화가 KAI 지분을 다시 확보한 것은 2018년 보유 지분 5.99%를 전량 처분한 이후 약 7년 만이다. 7년 공백이 이번 복귀의 전략성을 오히려 드러낸다.

한화에어로스페이스를 중심으로 한화시스템과 미국 자회사까지 동원한 이번 움직임은 기체·엔진·무장 등 수직계열화를 완성해 글로벌 패키지 수출을 노리는 장기 포석으로 읽힌다.

구체적으로 보면 그림이 선명해진다. 한화는 지상방산·항공엔진·레이더·우주발사체 등에 강점이 있다. KAI는 완제기 개발·제작 능력과 위성, 공중 전투 체계 기술을 갖췄다. 엔진과 기체가 한 지붕 아래 모이면 수출 제안 시 개별 회사들을 설명할 필요 없이 하나의 패키지로 제안할 수 있다.

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지분 구조 현황: 한화가 서 있는 위치

현재 KAI의 주요 주주 구성은 아래와 같다.

한국수출입은행이 26.41%로 최대주주다. 국민연금공단은 8.30%, 글로벌 자산운용사 피델리티는 6.92%를 보유하고 있다.

주주	지분율
한국수출입은행	26.41%
한화 그룹 합산	11.21%
국민연금공단	8.30%
피델리티	6.92%

한화는 수출입은행에 이은 2대 주주 위치를 확보했다. 지분 보유 목적을 '경영 참여'로 바꾼 만큼 이사회 진출 가능성도 커졌다.

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인수합병 시나리오: 가능한가, 언제인가

지금 당장 인수합병은 어렵다. 이유는 단순하다.

한화가 장내에서 지분을 늘려 12~13%대까지 올려도, 수출입은행 보유 지분 전량이 매물로 나와야 자력으로 경영권을 확보할 수 있는 구조다. 수출입은행이 26.41%를 보유한 한 상황에서는 한화가 2대 주주로 목소리를 낼 수는 있어도 경영권까지 가져오긴 힘들다.

핵심은 '누가 살 것인가'가 아니라 '정부가 팔 것인가'다. 한화의 지분 매입은 민영화 논의를 다시 끄집어냈다. 다만 방향을 결정할 열쇠는 여전히 정부 손에 있다.

KAI 김종출 사장도 5월 국방부 출입기자단 간담회에서 "매각은 정부의 국내 항공우주 발전 방향이 전제돼야 하며 무엇보다 KAI 구성원들의 동의가 가장 중요하다"고 말했다. 내부적으로는 정부 결단 없이는 움직이지 않겠다는 입장이다.

방산 전문가들은 한화가 보유 목적을 바꾼 것을 우선 협상자 지위를 미리 확보하려는 장기 포석으로 본다. 지금 쌓는 지분은 당장 사기 위한 금액이라기보다 협상 테이블에서의 무게추에 가깝다.

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경쟁자도 있다: LIG넥스원의 변수

시장에선 LIG넥스원이 인수 참여를 검토하고 있다는 관측이 나온다. 유도무기와 방공체계에 강한 LIG넥스원이 항공 플랫폼을 가진 KAI와 결합하면 사업 확장 여지가 커진다.

한화의 수직계열화 구도와 비교하면 LIG·LS 컨소시엄은 방산 내 균형을 맞추는 쪽에 가깝다. 한 그룹에 역량이 쏠리면 독과점 논란이 불거질 수 있다는 점이 LIG의 협상력을 만들어 준다. 경쟁 구도가 형성되면 KAI 주가에는 프리미엄이 붙을 가능성이 있다. 결국 누군가는 프리미엄을 얹어 사야 한다.

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투자자에게 실질적으로 중요한 세 가지

한화의 KAI 지분 확대는 호재다. 다만 어떤 방식으로, 언제 주가에 영향을 주는지 구분해 봐야 한다.

• 단기: 한화의 장내 지분 매입 자체가 수요를 만들어 주가를 지지한다. 한화에어로스페이스는 NH투자증권과 체결한 특정금전신탁으로 KAI 주식을 8거래일 연속 사들였고, 1,716억 원의 자체 자금이 동원됐다. 이런 연속 매수는 시장에 의미 있는 매수 압력이다.

• 중기: 한화에어로스페이스는 이사회를 열어 연말까지 5,000억 원을 추가 투입해 KAI 지분을 9.97%까지 확보하기로 결정했다. 매수가 실행되는 동안 지분 매집 수요는 이어진다.

• 장기: 민영화가 현실화되면 경영권 프리미엄이 붙는다. KAI 최대주주 지분 가치만 수조 원대에 이르는 데다 프리미엄이 더해지면 인수 규모는 훨씬 커질 수밖에 없다. 인수 이슈가 본격화하는 시점에 주가는 한 차례 더 재평가될 가능성이 크다.

반론도 있다. 한화가 KAI를 품을 경우 항공·우주·방산을 아우르는 통합 가치사슬이 강화되는 면이 있다. 반면 핵심 역량이 특정 그룹에 과도하게 집중될 위험도 커진다. 독과점 논란이 표면화하면 정부가 제동을 걸 수 있고, 이 경우 인수 시나리오가 지연된다.

정리하면 한화의 KAI 지분 확대는 주가에 우호적 수급을 만든다. 다만 인수합병 프리미엄이 실제로 실현되려면 정부의 정책적 결단이 필요하다. 현재 주가에는 이미 일부 기대가 반영된 상태다. 민영화가 현실화하는 시점에 추가 상승이 있을 수 있지만, 그 시점이 지연되면 현재 수준은 선반영된 기대를 반영한 가격이라는 점을 염두에 두어야 한다.

용어 사전: 본문에 나온 모를 만한 용어 정리

한국항공우주산업 주식회사(KAI) 관련 기사나 리포트를 읽다 보면 낯선 용어들이 자주 등장한다. 아래 6개 용어만 잡아도 KAI 투자 판단의 80%는 소화할 수 있다.

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• UJTS (United Joint Training System): 미 해군이 추진하는 차세대 해군 조종사 훈련기 교체 사업이다. 계약 규모가 약 10조 원이고 KAI는 T-50 계열 파생기로 입찰에 참여하고 있다. 계약이 성사되면 단일 수출 건으로는 KAI 역사상 최대 규모가 된다.

• 수주 잔고: 계약은 완료됐지만 아직 납품하지 않은 물량의 금액 합계다. 쉽게 말해 미래 매출의 '예약 장부'다. KAI의 수주 잔고는 27조 3,437억 원 수준이다. 이 숫자가 크다는 것은 향후 몇 년치 매출이 이미 확보돼 있다는 뜻이다.

• 상저하고: 상반기에 실적이 낮고 하반기에 집중되는 패턴이다. KAI는 KF-21 양산 납품 일정이 4분기에 몰려 매년 이런 흐름이 반복된다. 1~2분기 실적만 보고 연간 전망을 단정하면 오판하기 쉽다.

• 전환사채(CB, Convertible Bond): 일정 가격에 주식으로 바꿀 수 있는 채권이다. KAI는 5,000억 원 규모의 CB를 발행했고 전환가액은 18만 5,165원이다. 주가가 이 가격보다 높으면 채권 보유자가 주식으로 전환해 차익을 실현할 수 있다. 그 과정에서 주식 수가 늘어나 기존 주주 지분이 희석된다.

• 오버행 (Overhang): 시장에 쏟아질 가능성이 있는 잠재적 매도 물량을 말한다. CB 전환 청구 기간이 열리면 대규모 물량이 주식으로 바뀌어 시장에 나올 수 있다. 이 가능성만으로도 주가 상승을 억제하는 심리적 압력이 생긴다. KAI의 경우 2027년 3월부터 전환 청구가 가능해진다.

• PER (Price to Earnings Ratio, 주가수익비율): 주가가 주당 순이익의 몇 배인지를 나타내는 지표다. PER 30배라면 지금 이익 수준이 30년 유지돼야 주가만큼 벌어들인다는 뜻이다. 숫자가 높을수록 이익 대비 비싸게 거래되고 있다는 신호다. 다만 이익이 빠르게 늘어나는 기업은 높은 PER이 정당화될 수 있다.